（原標(biāo)題：聚焦IPO | 硅料降價(jià)，利潤(rùn)向產(chǎn)業(yè)鏈下游轉(zhuǎn)移，新特能源 、美科股份等業(yè)績(jī)或承壓）

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紅周刊丨汪佳蕊

年內(nèi)，有關(guān)部門多次發(fā)布引導(dǎo)光伏產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展的政策，硅料價(jià)格或見頂回落。在此背景下，下游電池、組件等環(huán)節(jié)盈利狀況或?qū)⒌玫礁纳啤?/strong>

在實(shí)現(xiàn)“雙碳戰(zhàn)略”目標(biāo)的背景下，2021年以來光伏市場(chǎng)需求旺盛，但由于行業(yè)內(nèi)存在一定技術(shù)壁壘，產(chǎn)能擴(kuò)張周期長(zhǎng)，產(chǎn)業(yè)鏈階段性供需不匹配等因素影響，國(guó)內(nèi)光伏產(chǎn)業(yè)部分環(huán)節(jié)產(chǎn)品尤其是作為光伏產(chǎn)品制造基礎(chǔ)原材料的硅料價(jià)格持續(xù)上漲，上游硅料廠商的業(yè)績(jī)大幅上揚(yáng)。光伏產(chǎn)業(yè)鏈上游的高景氣度和高盈利空間，正吸引著更多行業(yè)內(nèi)企業(yè)通過IPO上市募資，以求產(chǎn)能擴(kuò)張。

值得注意的是，硅料價(jià)格的持續(xù)暴漲，導(dǎo)致光伏行業(yè)供應(yīng)鏈劇烈震蕩，為維護(hù)光伏產(chǎn)業(yè)穩(wěn)定發(fā)展，國(guó)家有關(guān)部門在年內(nèi)多次發(fā)布引導(dǎo)行業(yè)健康發(fā)展的政策，一旦硅料價(jià)格見頂回落，行業(yè)內(nèi)諸多上游廠商的高盈利預(yù)期或?qū)⒂瓉怼敖禍亍?，?jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)也恐將大打折扣。此外，在近兩年硅料大幅擴(kuò)產(chǎn)的情況之下，行業(yè)或?qū)⒚媾R產(chǎn)能過剩的風(fēng)險(xiǎn)。

硅料價(jià)格見頂信號(hào)明顯

產(chǎn)業(yè)鏈下游或迎利好

據(jù)Wind EDB統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，自2021年至2022年10月31日，多晶硅、硅片和組件的價(jià)格都出現(xiàn)不同程度的上漲，光伏行業(yè)綜合價(jià)格指數(shù)（SPI）中多晶硅指數(shù)更是大幅上行。受多晶硅價(jià)格持續(xù)上漲影響，光伏產(chǎn)業(yè)鏈下游部分終端大型光伏電站投資滯緩，一些光伏企業(yè)甚至出現(xiàn)減產(chǎn)、停產(chǎn)的狀況，一定程度上加大了對(duì)中小規(guī)模企業(yè)的擠壓，給行業(yè)的健康發(fā)展帶來了不利影響。

為防止多晶硅市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)，維護(hù)光伏產(chǎn)業(yè)穩(wěn)定發(fā)展，國(guó)家發(fā)改委、國(guó)家能源局、工信部和市場(chǎng)監(jiān)管總局開始通過出臺(tái)相關(guān)政策、約談相關(guān)多晶硅骨干企業(yè)及行業(yè)機(jī)構(gòu)等辦法出手維穩(wěn)光伏市場(chǎng)。

10月9日，工信部、市場(chǎng)監(jiān)管總局和國(guó)家能源局三部門就光伏行業(yè)供應(yīng)鏈震蕩的現(xiàn)象約談了相關(guān)硅料企業(yè)，提出企業(yè)應(yīng)深入開展自查自糾，不搞囤積居奇、借機(jī)炒作等哄抬價(jià)格行為。

10月28日，國(guó)家發(fā)改委和能源局聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)光伏產(chǎn)業(yè)鏈健康發(fā)展有關(guān)事項(xiàng)的通知》，提出多舉措保障多晶硅供應(yīng)，引導(dǎo)硅料價(jià)格維持合理區(qū)間，并要求理性分析光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展預(yù)期，充分考慮產(chǎn)業(yè)鏈已有產(chǎn)能與不同生產(chǎn)環(huán)節(jié)間擴(kuò)產(chǎn)周期的差異，推動(dòng)上中下游平衡協(xié)調(diào)發(fā)展，推動(dòng)光伏產(chǎn)業(yè)鏈的平穩(wěn)、健康發(fā)展。

在有關(guān)部門多策并舉之下，光伏產(chǎn)業(yè)鏈上游硅料價(jià)格見頂?shù)墓拯c(diǎn)得到了進(jìn)一步確認(rèn)。10月31日，作為“硅片雙雄”之一的TCL中環(huán)在官微中發(fā)布硅片價(jià)格公示，率先下調(diào)了硅片報(bào)價(jià)，這一舉動(dòng)在產(chǎn)業(yè)內(nèi)具有“風(fēng)向標(biāo)”意義。

11月2日，中國(guó)有色金屬工業(yè)協(xié)會(huì)硅業(yè)分會(huì)通過對(duì)隆基綠能、TCL中環(huán)、晶澳科技、陽光能源等11家企業(yè)價(jià)格統(tǒng)計(jì)，發(fā)布硅片價(jià)格年內(nèi)首跌公告表示，10月31日一線企業(yè)公布報(bào)價(jià)，專業(yè)化硅片企業(yè)分別出現(xiàn)不同程度的降價(jià)。其認(rèn)為，價(jià)格下跌的直接原因是供應(yīng)過剩下的被動(dòng)調(diào)整，根本原因是產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展不協(xié)調(diào)。綜合供需格局轉(zhuǎn)變的情況，其預(yù)期短期內(nèi)硅片可能延續(xù)降價(jià)。

隨著硅料價(jià)格的下行，裝機(jī)需求可能會(huì)進(jìn)一步刺激新增產(chǎn)能的快速釋放，而在此背景下，一度被壓制的下游電池、組件等環(huán)節(jié)盈利狀況也將得到改善，利潤(rùn)或?qū)㈤_始向產(chǎn)業(yè)鏈下游轉(zhuǎn)移。

港股新特能源擬科創(chuàng)板再掛牌

業(yè)績(jī)預(yù)期或?qū)⒊袎?/strong>

多晶硅行業(yè)龍頭，特變電工（600089.SH）子公司新特能源股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“新特能源”）此前在香港掛牌上市，今年7月又遞交招股書，擬掛牌A股科創(chuàng)板，本次其計(jì)劃募資88億元全部用于年產(chǎn)20萬噸高端電子級(jí)多晶硅綠色低碳循環(huán)經(jīng)濟(jì)建設(shè)項(xiàng)目。

新特能源的營(yíng)業(yè)收入主要來源于多晶硅產(chǎn)品的銷售、風(fēng)能光伏電站建設(shè)服務(wù)以及風(fēng)能光伏電站運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)，此前，硅料價(jià)格持續(xù)上漲，相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格水漲船高，新特能源業(yè)績(jī)大幅上揚(yáng)。2019年至2021年，其營(yíng)業(yè)收入分別為94.73億元、141.82億元和225.23億元，分別同比增長(zhǎng)-22.52%、49.71%和58.81%；歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)分別為4.10億元、6.35億元和49.56億元，分別同比增長(zhǎng)-63.10%、54.82%和680.88%。其中，2021年?duì)I收、凈利雙雙高速增長(zhǎng)均是受益于多晶硅銷售單價(jià)高漲的影響，當(dāng)年公司多晶硅銷售均價(jià)較2020年上升158.74%。

9月29日，新特能源（1799.HK）發(fā)布公告稱，集團(tuán)再次與雙良硅材料簽訂多晶硅戰(zhàn)略合作買賣協(xié)議書，將于2023年1月至2030年12月期間向雙良硅材料追加銷售總共15萬噸多晶硅，訂單價(jià)格以月度議價(jià)方式確定。根據(jù)前戰(zhàn)略合作買賣協(xié)議書及本戰(zhàn)略合作買賣協(xié)議書，集團(tuán)將于2023年1月至2030年12月期間向雙良硅材料銷售總共35.19萬噸多晶硅。

需要注意的是，雖然當(dāng)時(shí)硅料價(jià)格正處于不斷上升的價(jià)格高點(diǎn)，但新簽的長(zhǎng)單均為鎖量不鎖價(jià)，后續(xù)，如果市場(chǎng)上硅料價(jià)格下降，該筆訂單在未來八年實(shí)際執(zhí)行時(shí)的銷售金額或許低于預(yù)期，而依靠硅料價(jià)格上漲實(shí)現(xiàn)的業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)或也將有所回落。

從產(chǎn)能來看，截至2021年12月31日，公司已投產(chǎn)的多晶硅生產(chǎn)線的設(shè)計(jì)產(chǎn)能為6.6萬噸/年，通過對(duì)現(xiàn)有多晶硅生產(chǎn)線實(shí)施技術(shù)改造新增多晶硅產(chǎn)能3.4萬噸/年，目前總產(chǎn)能達(dá)到10萬噸/年。同時(shí)，公司也啟動(dòng)了內(nèi)蒙古10萬噸多晶硅項(xiàng)目，并將于2022年下半年建成投產(chǎn)，而在本次募投項(xiàng)目投產(chǎn)后，公司高純度多晶硅產(chǎn)能將達(dá)到40萬噸/年。

考慮到2021年多晶硅領(lǐng)域投資擴(kuò)產(chǎn)和跨界轉(zhuǎn)型的公司不在少數(shù)，如果下游光伏產(chǎn)業(yè)發(fā)展速度放緩，上游的多晶硅可能會(huì)出現(xiàn)產(chǎn)能過剩的情況，屆時(shí)，產(chǎn)能大幅增加的新特能源恐怕不得不考慮如何消化產(chǎn)能的問題了。

美科股份盈利能力有待提高

多晶硅和單晶硅作為硅片的原材料，其質(zhì)量直接影響到光伏組件的性能，直接關(guān)系到光伏電站的發(fā)電效率。從晶體品質(zhì)差異來看，單晶硅片是一種完整的晶格排列，多晶硅片是多個(gè)微小的單晶組合，有缺陷、雜質(zhì)多，因此降低了多晶硅電池的轉(zhuǎn)換效率，各種因素綜合作用使得單晶硅光伏組件（以高純的單晶硅棒為原料）的轉(zhuǎn)換效率比多晶硅高。

近期，申請(qǐng)?jiān)趧?chuàng)業(yè)板上市的江蘇美科太陽能科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“美科股份”），就調(diào)整了其主營(yíng)業(yè)務(wù)，通過重大資產(chǎn)重組實(shí)現(xiàn)由多晶鑄錠和多晶切片業(yè)務(wù)向單晶拉棒和單晶切片業(yè)務(wù)的全面戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。

美科股份2019年的主營(yíng)業(yè)務(wù)是多晶硅錠、多晶硅片的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，但為順應(yīng)光伏行業(yè)單晶替代多晶產(chǎn)品的技術(shù)發(fā)展趨勢(shì)，公司決定實(shí)施聚焦單晶技術(shù)、完善單晶產(chǎn)業(yè)鏈的經(jīng)營(yíng)策略，于是2020年下半年，其全面停止了多晶業(yè)務(wù)。

據(jù)招股書介紹，2019年至2022年上半年，美科股份的營(yíng)業(yè)收入分別為5.51億元、8.67億元、36.12億元和48.19億元，其中2020年和2021年分別同比增長(zhǎng)57.50%和316.57%；歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)分別為-1.35億元、-0.35億元、2.01億元和4.42億元，其中2020年和2021年分別同比增長(zhǎng)74.39%和678.06%。

從數(shù)據(jù)來看，2021年美科股份業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，那么這是否意味著其主業(yè)的轉(zhuǎn)型成功呢？實(shí)際上，美科股份當(dāng)年業(yè)績(jī)能夠扭虧，更大的因素似乎與其資產(chǎn)重組有關(guān)。

2020年9月至2020年12月，美科股份向公司實(shí)控人控制的企業(yè)環(huán)太開發(fā)和大渡新材料購買了正在租賃使用中的部分單晶資產(chǎn)，并且在包頭美科剝離多晶鑄錠環(huán)節(jié)資產(chǎn)后收購了包頭美科，而包頭美科重組前一個(gè)會(huì)計(jì)年度的資產(chǎn)總額與營(yíng)業(yè)收入均超過美科股份。通過資產(chǎn)重組，收入規(guī)模大幅增加，在此前產(chǎn)品價(jià)格大幅上漲的背景下，業(yè)績(jī)好轉(zhuǎn)也就成了水到渠成的事情。

此外，從客戶情況來看，報(bào)告期內(nèi)，美科股份來自前五大客戶的銷售收入占營(yíng)業(yè)收入比重分別為99.71%、91.69%、70.47%和65.91%；從供應(yīng)商情況來看，報(bào)告期內(nèi)，美科股份來自合并口徑前五大供應(yīng)商的采購金額占經(jīng)營(yíng)性采購總額比重分別為70.58%、65.74%、66.07%和76.26%。其前五大客戶和供應(yīng)商均呈現(xiàn)出高度集中的現(xiàn)象，一旦其與大客戶或者大供應(yīng)商之間的合作出現(xiàn)問題，恐怕都會(huì)對(duì)公司的業(yè)績(jī)?cè)斐奢^大影響，這背后的風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

值得一提的是，美科股份2022年1-6月的第三大客戶、2021年的第一大客戶和2020年第三大客戶均為正泰集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)方，其在上述周期內(nèi)分別為美科股份貢獻(xiàn)了13.48%、24.31%和1.94%的營(yíng)業(yè)收入，而正泰集團(tuán)關(guān)聯(lián)方正泰科技持有美科股份3.5%股權(quán)，雖然正泰集團(tuán)在形式上與美科股份并不算關(guān)聯(lián)方，招股書也并沒有把雙方交易按照關(guān)聯(lián)交易披露，但按照實(shí)質(zhì)重于形式的原則，雙方還是存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，雙方交易的公允性理應(yīng)作出解釋。

此外，從毛利率來看，報(bào)告期內(nèi)，美科股份的主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為-8.04%、7.40%、13.50%和12.85%，而根據(jù)招股書披露的隆基綠能、TCL中環(huán)、上機(jī)數(shù)控、晶科能源、京運(yùn)通、雙良節(jié)能等同行業(yè)公司數(shù)據(jù)計(jì)算出的毛利率均值在2019年至2021年分別為16.68%、21.95%和17.6%。雖然各家細(xì)分產(chǎn)品各有不同，但美科股份毛利率遠(yuǎn)低于同行業(yè)公司，意味著其的盈利能力在行業(yè)內(nèi)是偏弱的。如此狀況之下，后續(xù)硅料價(jià)格下行之后，相應(yīng)產(chǎn)品價(jià)格也會(huì)隨之下降，盈利能力本就不及行業(yè)公司，如此一來，美科股份的業(yè)績(jī)可能也會(huì)承壓。 

（本文已刊發(fā)于11月5日《紅周刊》，文中提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買賣建議。）