光大證券發(fā)布研究報告稱，在國企改革深化的背景下，“三桶油”加強資本市場溝通，大力推進分紅、定增、大額回購等工作，得到了市場的廣泛關注。截至2023年5月26日，中國石油(601857.SH)、中國石化()600028.SH)、中國海油(600938.SH)分別報收7.11、6.18、18.00元/股，分別較年初上漲43%、42%、18%。近期“三桶油”股價出現了回調，該行一方面堅決看好“三桶油”作為我國能源安全支柱企業(yè)的價值，另一方面從業(yè)績、現金流、分紅的角度看好“三桶油”的長期投資價值。

光大證券主要觀點如下：

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“中特估”受到資本市場廣泛關注，回調不改“三桶油”投資價值

在國企改革深化的背景下，“三桶油”加強資本市場溝通，大力推進分紅、定增、大額回購等工作，得到了市場的廣泛關注。截至2023年5月26日，中國石油、中國石化、中國海油分別報收7.11、6.18、18.00元/股，分別較年初上漲43%、42%、18%。近期“三桶油”股價出現了回調，我們一方面堅決看好“三桶油”作為我國能源安全支柱企業(yè)的價值，另一方面從業(yè)績、現金流、分紅的角度看好“三桶油”的長期投資價值。

日本股市重回增長通道，低估值+高分紅具備吸引力

2012年以來，隨著“安倍經濟學”提振日本經濟，疊加日本企業(yè)經營質量提升，日本股市重回增長通道。2012年至今，日經225指數的收益率大幅超過富時100和上證指數，與標普500指數收益率基本持平，在全球市場中位居前列。日經225指數的PB估值長期低于美國標普500指數，略高于上證指數，日經225指數破凈率超過了40%。日本企業(yè)的自由現金流從2015年起結束了長期為負的狀態(tài)，FCFF明顯改善。隨著日企利潤率的增長和對分紅的重視程度增加，日本大型上市公司分紅逐年增長，日經225指數營收前20公司的分紅額從2010年的不到1萬億日元，增長至2021年的超過3萬億日元，我們認為股市整體的低估值和分紅的穩(wěn)定增長對于國際資本具有較強吸引力。

《伊藤報告》影響下，提升ROE為日本企業(yè)長期目標

2014年8月，一橋大學教授伊藤邦雄發(fā)布《伊藤報告》，設定了8%的ROE目標水平，得到了企業(yè)界的熱烈響應，提高ROE成為日本上市公司提高長期投資價值的手段。2012年以來，日本企業(yè)的ROE水平整體處于上行態(tài)勢，日本市場營收前20公司的加權平均ROE自2012年以來便穩(wěn)定在伊藤報告的8%目標以上，且呈現上升態(tài)勢。從ROE的杜邦分析拆分視角來看，日本企業(yè)ROE上升的最主要原因是凈利潤率的提高，然而，從全球視角來看，日本主要上市公司的ROE仍低于美國、歐洲，提升ROE將成為日本企業(yè)的長期目標。

強業(yè)績+高股息+ROE改善，石化行業(yè)“中特估”迎價值再發(fā)掘

2023Q1布倫特原油均價為82.16美元/桶，同比-16.1%，但“三桶油”業(yè)績并未受到油價的嚴重沖擊，繼續(xù)堅定看好中石油和中石化上游業(yè)務降本增效、煉化業(yè)務受益于行業(yè)景氣度反轉、天然氣業(yè)務受益于市場化改革，中海油亦將維持強大的成本管控能力，長期來看“三桶油”業(yè)績有望站上新臺階。2022年，中國石油、中國石化、中國海油A股股息率分別在8.5%、8.1%、8.3%，以中國石油為代表的“三桶油”的分紅總額和油價正相關，但整體上維持高股東回報，高分紅為公司的投資價值筑基。“三桶油”業(yè)績的新臺階將有效驅動ROE的長期改善。此外，2023年國企改革引入“一利五率”考核，將原本考核指標中的凈利潤改為凈資產收益率，有利于國企長期盈利質量和投資價值的提升。

風險分析：上游資本開支增速不及預期，原油和天然氣價格大幅波動。

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